大秦铁路非煤业务崛起，高分红预期持续

非煤业务有望高增长

晋陕蒙煤化工产业的快速发展，使得大秦线货源地煤化工产品运费相比其他煤化工大省或较低。国铁太原局拓展多种类化工品铁路运输业务，有望推动大秦铁路化工品发送量增长。大秦线货列编组长度与单车载重增加，有望带来单列运力提升，非煤运输成本有望下降。

煤炭业务降幅有望收窄

能源结构转型、建材等行业用能规模下降、煤电装机增长放缓，或将导致国内煤炭消费量下降。尽管煤炭产能储备制度建设、煤炭生产重心西移、煤矿智能化转型或使货源地煤炭产量保持高位，预计大秦铁路煤炭发送量降幅有望收窄。2018-2024年大秦铁路货运吨公里收入保持在0.15元/吨公里左右，预计未来运价有望保持平稳。

分红潜力大，估值有望修复

大秦铁路的资本支出与折旧摊销接近，经营性现金大量净流入，资产负债率和有息负债率较低、呈下降趋势。大秦铁路的历史分红比例和股息率较高，2010-2024年分红比例由50%提升至57%。中国电力企业联合会专家表示，如果把大量的货币资金分红给股东，使得“(分红+回购)/净利润”上升，那么有望维持高ROE。大秦铁路PB与ROE明显相关。如果PE维持10-16倍左右，那么PB有望提升。

盈利预测与目标价

非煤业务有望高增长，煤炭业务降幅有望收窄，盈利有望上行。我们预计大秦铁路2025-2027年归母净利润分别为68.1、74.9、83.3亿元。可比公司2026年Wind一致预期平均PE为15.0倍，给予大秦铁路的目标PE为16倍，对应目标价为5.95元，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，货运分流风险，运价政策变化风险，业务拓展风险，安全运营风险。